三种估值模式详解

三种估值模式详解 | 佳星

三种估值模式详解

在公司或项目估值中，通常会使用三种主要的估值模式，它们各有侧重，适用于不同的情况。这三种模式分别是：

1. 绝对估值法 (Intrinsic Valuation / Absolute Valuation)

2. 相对估值法 (Relative Valuation)

3. 资产基础法 (Asset-Based Valuation)

下面我将详细解释这三种估值模式：

1. 绝对估值法 (Intrinsic Valuation / Absolute Valuation)

绝对估值法旨在通过分析资产或公司未来产生的现金流或收益，并将其折现到当前时点，从而确定其内在价值。这种方法不依赖于市场情绪或可比公司的估值，而是基于企业自身的财务预测。

主要模型：

• 现金流量折现法 (Discounted Cash Flow, DCF)：这是最常用也是最被推崇的绝对估值方法。它计算的是公司未来自由现金流（Free Cash Flow）的现值总和。

  • 原理： 公司的价值等于其未来所有自由现金流的现值之和。自由现金流是指公司在满足其营运和投资需求后可以分配给股东和债权人的现金。

  • 计算步骤：

    1. 预测未来自由现金流： 通常预测未来5-10年的自由现金流。

    2. 计算终值 (Terminal Value, TV)： 预测期之后的现金流通常通过永续增长模型（GGM）或清算价值法计算，代表公司在预测期后持续经营的价值。

    3. 确定折现率： 通常使用加权平均资本成本 (Weighted Average Cost of Capital, WACC) 作为折现率，它反映了公司融资的综合成本（包括股权成本和债务成本）。

    4. 将未来现金流和终值折现： 将预测期内的自由现金流和终值分别折现到当前时点并求和，得到公司的企业价值 (Enterprise Value)。

    5. 计算股权价值： 从企业价值中减去净负债（总负债减去现金及等价物），得到股权价值，再除以总股本即可得到每股价值。

  • 优点： 理论基础最扎实，能够深入理解公司价值的驱动因素，受市场波动影响小。

  • 缺点： 对未来现金流的预测和折现率的确定高度依赖假设，微小的假设变动可能导致估值结果的巨大差异；对处于初创期或现金流不稳定的公司估值较困难。

• 股利折现模型 (Dividend Discount Model, DDM)：

  • 原理： 股票的内在价值等于未来预期股利折现到现在的现值之和。

  • 适用场景： 主要适用于股利政策稳定且可预测的公司（如公用事业公司或成熟的蓝筹股）。

  • 优点： 直观易懂，计算相对简单。

  • 缺点： 许多公司不派发股利或股利政策不稳定，导致该模型适用范围有限；不适用于高成长但短期不派发股利的公司。

• 剩余收益模型 (Residual Income Model, RIM)：

  • 原理： 股权价值等于账面价值加上未来所有剩余收益的现值。剩余收益是公司净利润减去股权资本的机会成本。

  • 优点： 考虑了会计信息，适用于那些会计信息比较可靠的公司。

  • 缺点： 依赖于准确的会计利润和权益资本成本的估计。

2. 相对估值法 (Relative Valuation)

相对估值法是通过将目标公司与类似公司（可比公司）或行业平均水平进行比较来确定其价值。这种方法认为，在有效市场上，相似的公司应该有相似的估值倍数。

主要模型：

• 市盈率 (Price-to-Earnings Ratio, P/E)：

  • 公式： 市盈率 = 股价 / 每股收益 (EPS) 或 总市值 / 净利润

  • 原理： 反映了投资者愿意为公司每单位盈利支付的价格。通过与同行业可比公司的市盈率进行比较，来判断目标公司的估值高低。

  • 适用场景： 盈利稳定且增长可预测的公司。

  • 优点： 简单易懂，数据易于获取，是市场上最常用的估值指标之一。

  • 缺点： 不适用于亏损或盈利不稳定的公司；受会计政策、非经常性损益等因素影响；不同行业的市盈率差异大。

• 市净率 (Price-to-Book Ratio, P/B)：

  • 公式： 市净率 = 股价 / 每股净资产 (BPS) 或 总市值 / 净资产

  • 原理： 反映了公司市值与其账面净资产的倍数。

  • 适用场景： 适用于重资产行业（如银行、地产、钢铁等），或当公司盈利波动较大、甚至亏损时。

  • 优点： 净资产相对稳定，不易被短期利润波动影响。

  • 缺点： 难以反映无形资产（如品牌、技术）的价值；对资产结构不同的公司可比性较差。

• 市销率 (Price-to-Sales Ratio, P/S)：

  • 公式： 市销率 = 股价 / 每股营业收入 或 总市值 / 营业收入

  • 原理： 反映了公司市值与其营业收入的倍数。

  • 适用场景： 适用于尚未盈利或盈利不稳定的成长型公司（如科技公司），或营收稳定但利润波动较大的公司。

  • 优点： 销售收入通常比利润更稳定，不易受会计政策影响；适用于初创期或亏损公司。

  • 缺点： 无法反映公司的盈利能力和成本控制能力；不同行业、不同利润率的公司之间可比性差。

• 企业价值/息税折旧摊销前利润 (EV/EBITDA)：

  • 公式： EV/EBITDA = 企业价值 / 息税折旧摊销前利润 (EBITDA)

    • 企业价值 (EV) = 市值 + 净负债 (带息债务 - 现金及现金等价物 + 少数股东权益 + 优先股)

    • EBITDA = 净利润 + 利息费用 + 所得税 + 折旧费用 + 摊销费用

  • 原理： 反映了企业价值是其经营性现金流的多少倍。

  • 适用场景： 适用于资本密集型行业（折旧摊销费用较高），或需要跨国比较的企业（剔除了不同国家税率和资本结构的影响）。

  • 优点： 剔除了资本结构、税率和非现金支出（折旧摊销）的影响，使不同公司之间更具可比性。

  • 缺点： 忽略了资本支出和营运资本变动对现金流的影响；对负债率高的公司可能产生误导。

3. 资产基础法 (Asset-Based Valuation)

资产基础法是通过评估公司所有资产（有形和无形资产）的价值，并减去其负债，来确定公司的价值。这种方法更侧重于资产的账面价值或重置成本，而不是未来的盈利能力。

主要模型：

• 账面价值法 (Book Value Method)：

  • 原理： 直接使用公司财务报表中的净资产（所有者权益）作为公司价值。

  • 适用场景： 主要用于清算或资产价值对其业务至关重要的公司。

  • 优点： 数据易得，简单明了。

  • 缺点： 无法反映公司未来的盈利能力和发展潜力；账面价值通常不能反映资产的市场价值或经济价值；无法反映无形资产的真实价值。

• 清算价值法 (Liquidation Value Method)：

  • 原理： 假设公司立即清算，将其所有资产变现并偿还所有债务后，剩余的现金分配给股东的价值。

  • 适用场景： 适用于公司面临破产或准备清算的情况。

  • 优点： 提供公司在最坏情况下的价值下限。

  • 缺点： 通常低于公司的持续经营价值；难以准确估计资产的清算价格和清算成本。

• 重置成本法 (Replacement Cost Method)：

  • 原理： 评估重建一个与目标公司现有资产相同或相似的新公司所需的成本。

  • 适用场景： 适用于拥有大量特殊或难以复制的固定资产的公司。

  • 优点： 提供一个合理的资产购置成本视角。

  • 缺点： 难以准确评估所有资产的重置成本，特别是无形资产；无法反映公司的经营效率和盈利能力。

总结与应用：

• 选择合适的估值方法取决于多种因素，包括公司的生命周期阶段（初创期、成长期、成熟期、衰退期）、行业特点、财务数据的可得性和可靠性，以及估值的目的（投资、并购、IPO、清算等）。

• 在实践中，通常会结合使用多种估值方法，进行交叉验证，以得出更全面和可靠的估值区间。例如，对于成熟的上市公司，DCF、P/E、EV/EBITDA 常常同时使用。对于初创或亏损的科技公司，可能更侧重于市销率、用户数等指标。

• 估值并非精确科学，而是基于大量假设和判断的艺术。不同的假设会导致不同的估值结果。因此，理解每个模型的优缺点和适用场景至关重要。

佳星 (Bestar) 如何提供帮助

佳星在估值过程中提供帮助的方式是多方面的，我们能够凭借其专业知识、经验和工具，确保估值过程的严谨性、准确性和说服力。以下是佳星可以提供的具体帮助：

1. 估值方法和模型的选择与应用

• 指导选择最合适的估值方法： 针对不同类型的公司（初创企业、成熟企业、重资产企业、服务型企业等）、行业特点、估值目的（融资、并购、上市、税务、诉讼等）和可获得的数据，佳星能够帮助选择最恰当的估值方法，例如DCF、相对估值法（P/E, EV/EBITDA, P/S等）、资产基础法或其组合。

• 构建和优化估值模型： 佳星会根据选定的方法，建立详细的财务模型。这通常涉及：

  • DCF模型： 预测未来收入、成本、营运资本、资本支出，计算自由现金流，并合理估计折现率（WACC）和终值。

  • 相对估值模型： 识别合适的同行业可比公司，收集并标准化其财务数据，计算各项估值倍数，并进行调整以反映目标公司的特有情况。

  • 复杂情景处理： 处理特殊情况，如多阶段增长、期权价值、可转换证券、复杂的资本结构等。

2. 财务数据分析和预测

• 深度财务分析： 对公司的历史财务报表进行深入分析，包括收入趋势、成本结构、盈利能力、现金流模式、资产负债结构等，识别关键的财务驱动因素和风险点。

• 合理预测未来： 基于历史数据、行业趋势、宏观经济环境、公司战略和管理层访谈，进行严谨的财务预测。这需要专业判断，以避免过于乐观或悲观的假设。

• 敏感性分析和情景分析： 建立模型来测试不同关键假设（如增长率、利润率、折现率）对估值结果的影响，进行敏感性分析。同时，可以构建乐观、悲观和中性等多种情景，提供一个估值区间，而不是单一数字。

3. 折现率和关键假设的确定

• 资本成本的准确估计（WACC/股权成本）： 佳星会根据公司的风险特征、行业平均水平、市场数据（如无风险利率、股权风险溢价、贝塔系数）、公司资本结构和债务成本，科学地计算加权平均资本成本（WACC）或股权成本。

• 终值（Terminal Value）的合理测算： 预测期后的终值对DCF估值影响重大。佳星会根据公司的长期发展前景，选择永续增长率或基于可比公司倍数法来测算终值，并确保其合理性。

• 其他关键假设的验证： 对所有影响估值的关键假设（如税率、通胀率、营运资本周转率、资本支出计划等）进行验证和调整，确保其符合实际情况和行业惯例。

4. 行业和市场洞察

• 深入行业研究： 了解目标公司所处行业的竞争格局、市场规模、增长潜力、技术趋势、监管环境等，这些宏观因素对公司未来表现至关重要。

• 可比公司选择和调整： 精准选择可比公司是相对估值法的核心。佳星会根据业务相似性、规模、成长阶段、地理位置等因素筛选可比公司，并对估值倍数进行合理的调整，以反映目标公司与可比公司之间的差异。

• 市场情绪和流动性分析： 评估当前市场对特定行业或类型资产的情绪，以及目标公司股权的流动性，这些因素可能影响最终估值。

5. 报告撰写和沟通

• 撰写专业估值报告： 提供一份结构清晰、逻辑严谨、论据充分的估值报告，详细阐述估值方法、假设、计算过程和最终结论。报告应具备透明度，便于利益相关者理解和审查。

• 解释和沟通： 向客户、投资者、监管机构或其他利益相关者清晰地解释估值结果、 underlying 假设和敏感性分析，并回答相关问题。在谈判或决策过程中，佳星能够提供专业的意见支持。

6. 合规性和独立性

• 确保合规性： 遵守相关的估值准则、会计准则和监管要求，确保估值过程的合规性。例如，在并购交易中，估值报告需要符合特定监管机构的要求。

• 保持独立性： 作为独立的第三方，佳星能够提供客观、公正的估值意见，避免潜在的利益冲突。这对于并购交易、股权纠纷或法律诉讼等场景尤为重要。

7. 特殊情况处理

• 非上市公司估值： 对于非上市公司，由于缺乏公开市场数据，估值更为复杂。佳星有经验处理非上市公司特有的风险，如流动性折价、控制权溢价等。

• 早期或亏损公司： 对于早期或尚未盈利的创业公司，传统估值方法可能不适用。佳星

  会采用更适合的替代方法，如风险投资法、里程碑估值法、基于用户数的估值等。

• 特殊资产估值： 对无形资产（如专利、品牌、客户关系）、金融衍生品、矿产资源等特殊资产的估值，需要特定的专业知识和方法。

总而言之，佳星在估值中扮演着“舵手”和“侦探”的角色。他们不仅能够运用复杂的模型和工具，更重要的是凭借其深厚的经验和敏锐的洞察力，驾驭不确定性，揭示公司的真实价值，并有效地将估值结果传达给利益相关者。